「ウォール街のアカデミアたちは、リスクを『ボラティリティ（価格の変動率）』として計算する。しかし、私は断言する。ボラティリティはリスクではない。真のリスクとは『永久的な資本の損失』のことだ」

ハワード・マークスが長年書き続けているメモの中で、最も重要かつ頻繁に取り上げられるテーマが「リスク」の再定義である。現代の金融理論（ポートフォリオ理論）では、過去の価格の上下動の激しさ（標準偏差）をもってリスクとみなす。しかし、マークスはこの数学的なアプローチが投資家の目を曇らせていると警告する。

変動はチャンスであり、危険ではない

価格が一時的に大きく下落すること（ボラティリティ）は、長期投資家にとって致命傷にはならない。むしろ、優良な資産を安く買うためのチャンスである。

私が恐れるのは、価格が一時的に下がることではない。企業が倒産したり、本来の価値が永久に失われたりして、投じた資金が二度と戻ってこないこと（永久的な資本の損失）だ。

— Howard Marks

マークスが指摘する「真のリスクが高まっている状態」とは、相場が平穏でボラティリティが低い時にこそ起こりやすい。なぜなら、市場が安定していると誰もが安心し、リスクプレミアム（危険を冒すことへの見返り）を求めなくなるからだ。

筆者の見立て

「リスクがないように見える時こそ、最大のリスクが孕んでいる」。これがマークスの警句だ。 たとえば、国債などの安全資産の利回りが極端に低くなると、投資家はリターンを求めてより質の悪いジャンク債やハイリスクな事業に資金を投じ始める。「みんなが買っているから安全だ」という集団催眠にかかり、どんな価格でも正当化してしまう。この時、表面上のボラティリティは低いかもしれないが、潜在的な「永久的な資本の損失リスク」は極限まで高まっている。

リスクは数字で測れない

マークスは、リスクは過去のデータやコンピューターのアルゴリズムで正確に測れるものではないと断言する。それは、市場参加者の心理や、不確実な未来に対する「定性的な評価」によってのみ感じ取れるものだ。

「リスク管理の第一歩は、自分が何をどれだけ知らないかを認めることだ」。

過去の変動率（VIX指数など）を見て「今はリスクが低い」と安心している投資家は、見えないリスクの落とし穴に自ら向かっているようなものだ。リスクとは数字で測るものではなく、市場の過熱感や人々の行動から「感じる」べきものなのである。